Geldpolitik: Anleihekäufe der EZB Die Geldpolitik der EZB wirkt

Bild von Maria Demertzies und Guntram Wolff
Stellvertretende Direktorin / Direktor Bruegel

Expertise:

Maria Demertzis ist stellvertretende Direktorin der wirtschaftswissenschaftlichen Brüsseler Denkfabrik Bruegel. Sie hat zuvor für die Europäische Kommission und die niederländische Zentralbank gearbeitet. Guntram Wolff ist seit 2013 Direktor von Bruegel. Zuvor war er unter anderem für die Europäische Kommission und die Deutsche Bundesbank tätig.

Gerade in Deutschland wird das massive Anleihekaufprogramm der EZB kritisch gesehen. Schlecht für die Sparer und die Banken und es drohe die Inflation, heißt es. Doch ein genauer Blick auf die Zahlen zeigt: Das Programm wirkt.

Im zweiten Quartal 2015 hat die Europäische Zentralbank (EZB) ein umstrittenes geldpolitisches Programm eingeleitet, um die Geldmenge zu erhöhen. Sie kauft seither im großen Stil Anleihen - Staatsanleihen, aber auch Unternehmensanleihen. Man spricht bei dieser geldpolitischen Maßnahme von Quantitativer Lockerung oder Quantitative Easing (QE). Ziel ist es, die Konjunktur durch viel günstig verfügbares Geld anzukurbeln und der Deflation vorzubeugen. Diese Geldpolitik wird besonders in Deutschland sehr kritisch gesehen. Es handelt sich um große Summen: Die Bilanz der EZB ist seit dem Beginn der Krise im Januar 2008 von 14 Prozent auf 28 Prozent des Bruttoinlandsproduktes des Euroraums angestiegen. Etwa ein Drittel der Bilanz der EZB geht heute auf das Anleihekaufprogramm zurück.

Kritische Stimmen meinen, die Anleihekäufe hätten weder Wachstum noch Inflation verbessert und seien ein Angriff auf die Sparer und die Profitabilität von Banken und Versicherungen. Sind diese Argumente aber stichhaltig?

Die Anleihekäufe der EZB seit 2015 scheinen zu wirken: Konsum und Investitionen sind gestiegen.

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Es gibt eine breite, jedoch vorsichtige Übereinstimmung, dass die Anleihekäufe der EZB die Nachfrage tatsächlich stimuliert haben. Obwohl ein direkter Zusammenhang schwer nachzuweisen ist, haben sowohl der Konsum als auch die Investitionen seit dem Start des Programms zugenommen. Studien zeigen einen positiven Einfluss auf die Preise von Vermögenswerten und niedrigere langfristige Fremdkapitalkosten.

Die wichtigere Frage ist, wann das Ende des Programmes eingeleitet werden sollte. Manche meinen, die Zeit ist reif. So schreiben zum Beispiel die Wirtschaftsweisen in ihrem Jahresgutachten, „die außergewöhnlich lockere Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (...) ist nicht mehr angemessen“.

Bislang scheinen die Anleihekäufe der EZB nicht die Inflation zu treiben.

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Kritiker des Anleihekaufprogramms befürchten, dass EZB-Präsident Mario Draghi die Inflation befeuert und Sparer bestraft (siehe auch die Debatte: Schadet die Nullzinspolitik den Sparern?). Jedoch gibt es keine Anzeichen, dass dieser Fall bald eintritt. Die Kerninflation (ohne die volatilen Energiepreise) steht derzeit bei 0,8 Prozent. Experten schätzen, dass die Inflation noch länger unter den Richtwerten bleiben wird. Dennoch: Als kürzlich das Centre for Economic Policy Research, eine nicht-staatliche Denkfabrik in London, prominente Ökonomen und Ökonominnen befragte, sprach sich die Mehrheit für die Weiterführung des Programms aus. Da Inflation und Nachfrage noch weit von den Zielwerten entfernt sind, ist es nicht notwendig, die Anleihekäufe aus diesen Gründen zu beenden.

Eine andere Argumentationslinie gegen das Anleihekaufprogramm der EZB rückt die unter Druck geratene Profitabilität von Banken ins Zentrum. Diese Bedenken sind gerechtfertigt. Verdienen die Banken weniger, ist das für sie ein Anreiz, das Kreditangebot an die Realwirtschaft zu reduzieren. Der Zweck des Anleihekaufprogramms war jedoch gerade, Unternehmen den Zugang zu Krediten zu erleichtern. Eine Weiterführung des Programmes wäre kontraproduktiv, falls Bankprofite darunter leiden.

Gewinneinbußen der Banken gehen vor allem auf ältere Problemkredite zurück, nicht auf das Anleihekaufprgramm der EZB.

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Banken sind pessimistisch gegenüber den EZB-Maßnahmen. Die von der EZB durchgeführte Umfrage über das Kreditgeschäft zeigt, dass Banken einerseits einräumen, die Anleihekäufe stützten Vermögenspreise und stärkten dadurch die Bilanzen der Banken. Andererseits behaupten die Banken, dass die niedrigeren langfristigen Erträge ihre Profite in der Zukunft gefährden. Generell sehen die Geschäftsbanken diese Geldpolitik der EZB kritisch.

Wir haben uns die Daten zu den Gewinnen der Banken genauer angeschaut und zwei zentrale Trends gefunden. Erstens sind Nettozinserträge seit 2010 stabil, eine Periode mit niedrigen Zinssätzen und einer insgesamt unkonventionellen Geldpolitik. Stabile Betriebsgewinne der Banken wurden daher noch nicht von den niedrigen langfristigen Erträgen beeinflusst.

Zweitens waren die tatsächliche Gewinne der Banken in demselben Zeitraum viel volatiler – über Strecken sogar negativ. Das ist allerdings eine direkte Folge von notleidenden Krediten - Problemkredite, die nicht bedient werde, und die noch aus der Periode vor dem Anleihekaufprogramm der EZB stammen. Der Gewinn vieler Institute verbessert sich sogar mit der schrittweisen Auflösung dieser Altlasten. Und wir sollten nicht vergessen, dass das Anleihekaufprogramm den gesamtwirtschaftlichen Ausblick verbessert und somit Banken hilft, Profite zu generieren.

Es sollte jedoch angemerkt sein, dass wichtige Unterschiede zwischen Ländern der Eurozone bestehen. Banken in Ländern, die dauerhafte Probleme mit toxischen Krediten haben, können kaum Kredite vergeben und Profite generieren. Wir haben außerdem festgestellt, dass die Gewinne der Banken in Deutschland über mehrere Jahre niedriger waren als die der Banken in den europäischen Partnerländern, was auf ein spezifisch deutsches Problem hinweist - unabhängig von der Geldpolitik der EZB.

Es ist Wachsamkeit geboten: Die Banken könnten bald weniger an Zinsen verdienen - und in der Folge Gebühren erhöhen.

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Die Debatte ist Bewegung und Wachsamkeit ist geboten. Wir haben zwar keinen starken Einfluss des Anleihekaufprogramms auf die durchschnittlichen Gewinne der Banken gefunden. Die Zinsspanne auf neue Kredite ist jedoch seit Kurzem fallend. Dies könnte eventuell zu niedrigeren Zinserträgen führen und dadurch die Banken unter Druck setzen. Manche Banken haben bereits die Gebühren erhöht, um dem entgegen zu wirken.

Niedrigere Erträge können Banken dazu bringen, sich anderen – möglicherweise gebührenbasierten – Modellen zu nähern. Soweit hatten die Anleihekäufe jedoch keinen Effekt auf die Gewinne der Banken. Notleidende Kredite und rechtliche Risikos bleiben die größten Gefahren für Banken und hierauf sollten sich Banken und politische Entscheidungsträger konzentrieren.

You can read an English version of this article here, on Bruegel's website.

Korrektur: In einer älteren Version dieses Textes hieß es, die Bilanz der EZB erreiche derzeit 117 Prozent des Bruttoinlandsprodukts des gesamten Euroraums. Richtig muss es heißen: Die Bilanz der EZB erreicht heute 28 Prozent des Bruttoinlandsproduktes des Euroraums.

1 Kommentar - Diskutieren Sie mit!

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  1. von Max Mustermann1
    Den Begriff "Inflation" muss man differenzieren.

    Es gibt einerseits die Erhöhung der Geldmengen. Dass diese aufgebläht werden, ist ein Fakt.

    Dann gibt es die Preisveränderungen diverser Güter. Der "Inflationsrate" liegt hier ein bestimmter Warenkorb zugrunde, der vorwiegend aus den täglichen Konsumgütern besteht. Was dieser Wert aber ausblendet ist der extreme Preisauftrieb bei Vermögenswerten - d.h. z.B. Immobilien, Aktien.

    Wir haben also ein Aufblähen der Geldmenge und einen Preisauftrieb bei einem Teil der Güter. Wie eine halbvolle Luftmatratze, bei der die Luft nocht nicht in alle Kammern vorgedrungen ist.